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Des jours meilleurs sont en vue pour les actions de valeur américaines. Cela peut sembler être une prévision relativement sûre. Après tout, les actions de sociétés américaines dont les évaluations sont relativement faibles et ceux avec un taux de dividendes élevés ont mieux fait que les actions de croissance depuis le début de l’année1. Comme le montrent nos recherches récentes, le revirement de situation qui s’en vient rétablirait l’avantage en matière de rendement que les chercheurs universitaires attribuent aux actions de valeur depuis des décennies.
Les investisseurs, en particulier les plus jeunes, peuvent être sceptiques. Stimulées par la progression implacable des titres liés à la technologie, les actions de croissance ont largement surpassé les actions de valeur – domaine des services financiers, des services aux collectivités, de l’énergie et des matériaux de base, entre autres – depuis la crise financière mondiale de 2008.
Afin de mieux comprendre les résultats passés et de fournir une estimation des rendements futurs, nous avons défini les forces fondamentales – certaines à long terme, d’autres cycliques – qui entraînent des changements dans la relation valeur-croissance et élaboré un modèle de juste valeur connexe. Notre modèle indique que la sous-performance des actions de valeur ces dernières années est principalement attribuable à des facteurs fondamentaux, en particulier les faibles taux d’inflation, qui stimulent l’attrait relatif des flux de trésorerie plus éloignés des actions de croissance. Toutefois, le comportement des investisseurs a aussi joué un rôle.
Nous nous attendons à ce que la valeur dépasse la croissance de cinq à sept points de pourcentage, en chiffres annualisés, au cours des dix prochaines années et que l’écart soit peut-être encore plus grand au cours des cinq prochaines années.
Précisons que nos perspectives concernent les facteurs de style, c’est-à-dire les portefeuilles composés exclusivement de titres de valeur ou de croissance. Ceux-ci diffèrent à la fois des données des chercheurs sur la croissance et la valeur qui sont présentées dans le premier graphique et des indices boursiers centrés sur un style qui servent d’indices de référence à de nombreux portefeuilles de placement du monde réel.
Les données de Fama-French ont l’avantage de couvrir une longue période, car elles remontent jusqu’à la Grande Dépression. Peu d’investisseurs sont cependant en mesure de mettre en application la définition théorique de la valeur, qui implique notamment de conserver les actions qui sont le meilleur marché et de vendre à découvert les actions les plus chères2. Pour évaluer le rendement des portefeuilles axés sur la valeur ou la croissance qui sont ouverts aux placements, nous avons construit des indices pondérés en fonction de la capitalisation boursière et composés des sociétés qui se situent dans le tiers inférieur et le tiers supérieur de l’indice Russell 1000 selon le ratio cours/valeur comptable, classement qui est reconstitué chaque mois.
Pourquoi ne pas simplement examiner les indices du style de Russell? Les indices font sans doute un bon travail en représentant la sélection de titres d’un gestionnaire actif. Toutefois, cela n’en fait pas une représentation idéale des facteurs de style eux-mêmes. Environ 30 % des composantes de l’indice Russell 1000 figurent à la fois dans les indices de croissance et de valeur, tandis que les 70 % restants sont classés exclusivement comme actions de croissance ou de valeur.
À notre avis, un titre considéré comme représentatif d’un facteur de style ne devrait pas, du moins à des fins d’analyse, représenter seulement un seul style. Dans notre modèle, une société peut être considérée uniquement comme une société de valeur ou de croissance au cours d’un mois donné, mais sa classification peut varier d’un mois à l’autre.
Il est bien connu que les prix des actifs peuvent s’écarter sensiblement de leur juste valeur apparente pendant de longues périodes. Pourquoi les investisseurs devraient-ils s’attendre à ce que la valeur surpasse la croissance au cours des prochaines années? Tout d’abord, nous croyons que les opérations sur les titres de croissance ont atteint leurs limites.
Nos recherches révèlent que les écarts par rapport à la juste valeur et les rendements relatifs futurs sont dans une relation inverse et statistiquement significative sur des périodes de cinq et dix ans. Cette relation prouve que, en définitive, les évaluations ont de l’importance : le prix qu’on paye influe sur le rendement qu’on obtient. C’est ce que nous suggère notre intuition, non? On peut dire la même chose de l’imperfection de notre modèle : bien que celui-ci révèle une relation entre les écarts par rapport à la juste valeur et les résultats futurs, ses prévisions de rendement relatif sont imprécises. Cela est compatible avec le fait que la prise de risque de placement offre un rendement potentiel, mais ne le garantit pas. Autrement dit, si les évaluations permettaient de prédire parfaitement le rendement, il n’y aurait aucun risque. Heureusement, ce n’est pas ainsi que les marchés fonctionnent.
L’écart actuel important entre les évaluations des actions de croissance et nos estimations de la juste valeur renforce également nos arguments. L’ampleur de cet écart est semblable à celle observée lorsque la bulle technologique était à son point culminant. Lorsque la bulle a éclaté, les actions de valeur ont enregistré un rendement supérieur de 16 % aux actions de croissance en chiffres annualisés au cours des cinq années suivantes. Nous ne pouvons pas être certains que les actions de croissance forment une bulle, mais l’économiste en chef mondial de Vanguard, Joe Davis, a récemment écrit au sujet des pièges des actions de croissance de qualité inférieure.
Nous croyons que les rotations cycliques entre la valeur et la croissance sont ancrées dans le comportement des investisseurs et que ceux-ci deviennent plus sensibles aux prix lorsque les bénéfices sont en forte progression. Depuis 2008, la croissance des bénéfices des sociétés a été insuffisante pour soutenir les actions de valeur.
Vanguard s’attend à ce que l’inflation se normalise et dépasse finalement la cible de 2 % de la Réserve fédérale cette année et l’an prochain. Les bénéfices des sociétés devraient se raffermir grâce à la reprise économique qui suivra la pandémie. Néanmoins, ils risquent d’avoir peu d’effet sur la « juste valeur de la valeur ». Il est donc probable que l’élément moteur de la prochaine rotation vers les actions de valeur soit un changement dans l’appétit des investisseurs pour le risque.
Pour les investisseurs qui ont une tolérance au risque suffisante, un horizon temporel et de la patience, la surpondération des actions de valeur pourrait aider à compenser la baisse des rendements du marché général que nous prévoyons au cours de la prochaine décennie.
1. Par exemple, au 27 avril 2021, l’indice de valeur Russell 1000 affichait un rendement de 15,51 % depuis le début de l’année, contre 8,65 % pour l’indice de croissance Russell 1000.
2. Un investisseur effectue une vente à découvert lorsqu’il emprunte des actions pour les vendre, en escomptant une baisse de leur cours boursier. Si le cours diminue, l’investisseur peut racheter les actions à un prix inférieur pour les remettre au prêteur, ce qui lui permet de réaliser un profit. Si le cours augmente, cependant, il subira une perte. La réglementation limite les ventes à découvert.
Kevin DiCiurcio, CFA, est chef de l’équipe de recherche du Vanguard Capital Markets Model® de Placements Vanguard Canada Inc.
Renseignements importants
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